Opcje walutowe – czarna wołga końca 2008 roku
Od kilku tygodni prasa, początkowo tylko biznesowa jak "Puls Biznesu", obecnie nawet "Gazeta Wyborcza" straszą przedsiębiorców skutkami zawierania transakcji na instrumentach pochodnych. Wszystko byłoby w porządku, gdyby o stratach na instrumentach pochodnych informowały osoby, które posiadają jakąś wiedzę na ten temat a nie tylko to co chcą zobaczyć. Weźmy pierwszy przykład z brzegu, Ropczyce - spółka giełdowa, którą Bank Millennium wezwał 28 listopada 2008 roku do zapłaty 19,5 miliona złotych z tytułu rozliczenia transakcji opcyjnych.
Zarząd podaję też, że "zostały zainicjowane i są prowadzone bezpośrednie rozmowy oraz korespondencja z przedstawicielami banku mające na celu wyjaśnienie zaistniałej sytuacji." Wyjaśnieniu podlegają w pierwszej kolejności skuteczność prawna roszczeń Banku i zawartych transakcji.
Z powyższego wynika, że zarząd (bądź osoby przez zarząd uprawnione) nie miał/nie miały najmniejszego pojęcia o przeprowadzanych transakcjach. Spróbujmy wyobrazić sobie te transakcje:
- Jeden grosz różnicy na kursie na transakcji o nominale 1 mln €, to 10.000 złotych straty/zysku.
- W dniach 27 i 28 listopada Euro na fixingu NBP wynosiło odpowiednio 3,7578 i 3,7572.
- Wiemy, że Ropczyce stosowały strategię typu collar- kupowały opcje typu put na EURPLN i jednocześnie sprzedawały bankowi opcje typu call na EURPLN.
- Nie byłoby problemu gdyby sprzedawały opcje call w tej samej wielkości nominału co kupione opcje typu put 1
- Zakładając, że cena wykonania opcji call była na poziomie 3,30 lub 3,50 to wezwanie do zapłaty przez bank oznacza, że Ropczyce wystawiły opcje na kwotę równą odpowiednio 42 i 75 M (sic!) Euro.
- Zajrzyjmy do sprawozdania finansowego Ropczyc za 2007 rok. Na stronie 39 mamy rozbicie terytorialne przychodów ze sprzedaży. W 2007 roku spółka wyeksportowała towar za 65,5M złotych, co daje nam w przeliczeniu po kursach użytych punkcie 5. - 19,8M oraz 18,7M Euro.
- Widać więc, że spółka wystawiła opcje na kwoty 2-4 krotnie przewyższające jej przychody w walucie obcej.
- Spółka również importuje surowce, wiec jej pozycja walutowa netto była jeszcze niższa, a lewarowanie wyższe.
Nie jest więc prawdą, że spółka się jedynie zabezpieczała - Ropczyce całkowicie odwróciły swój profil ryzyka - z pozycji długiej w walucie przeszła na pozycję krótką, wystawiła kompletnie nagie opcje call, na które nie miała pokrycia w rzeczywistych przychodach z tytułu eksportu. W momencie odwrócenia się trendu (kto na litość boską wierzy w jakiekolwiek prognozy?) nie powinno być żadnej niespodzianki, że bank zareagował tak a nie inaczej - jakby nie było, z kolejnymi negatywnymi wycenami całej struktury dramatycznie rosło ryzyko kredytowe banku, że Ropczyce nie wypełnią swoich zobowiązań. Stawiam też dolary przeciwko orzechom, że prawo do przedwczesnego zerwania transakcji było zawarte w umowie ramowej bądź w ISDA.
Minęło parę tygodni i kolejny dziennikarz zechciał pochylić się nad cięzkim losem Ropczyc. Tym razem pani Małgorzata Bujara napisała artykuł o strasznych opcjach, banku-krwiopijcy i biednej spółce. Niestety w artykule zabrakło wypowiedzi kogoś, kto ma jakiekolwiek pojęcie o opcjach. Ale za to mamy takie kwiatki:
Ale burmistrz Bujak nie przebiera w słowach: - Jestem prawnikiem z wykształcenia. Z prawa cywilnego miałem piątkę. Umowa podpisana między bankiem a Magnezytami była asymetryczna. Z korzyścią dla banku. To nieuczciwe z punktu widzenia prawa handlowego - ocenia.
Panie burmistrze Bujak! Jest pan przykładem tego, że prawnik nie powinien wypowiadać się na tematy finansowe. Ropczyce SA otrzymały w zamian za wystawione opcje call premię, którą zapłaciły za kupione opcje put. Gdzie tu niesymetria, gdzie korzyść dla banku? Chce pan powiedzieć, że te 19,5M to czysty przychód banku? A skąd. Bank z drugiej strony ma symetryczną sytuację, tylko że firma Ropczyce popełniła masę błędów:
- nie wiedziała jakie zawiera transakcje;
- nie zauważyła, że hedgując jedno ryzyko samo sobie wykreowała kolejne;
- nie wiedziała, że wystawione opcje na kwotę przewyższającą kwotę przychodów są dla niej czystą spekulacją i trzeba je też zahedgować (chociażby zwykły delta hedging);
- nie monitorowała na bieżąco swojej pozycji walutowej;
- brakuje jej odpowiednio wykwalifikowanej kadry.
Ostatni punkt jest znamienny. Straty na strategiach opcyjnych poniosły mniejsze i większe spółki, jak Ciech, Ropczyce, Lotos - ich głównym problemem jest brak wykwalifikowanych kadr. Firmy, głównie państwowe ale i prywatne, chcą oszczędzać na specjalistach (przykładowo, PGNiG chce płacić specjalistom od zarządzania ryzykiem i płynnością marne grosze w stosunku do zadań i odpowiedzialności, bo "ustawa kominowa" i nie można zapłacić więcej niż ma partyjny nominat na prezesowskim stołku). A potem przychodzi płacz i zgrzytanie zębów.
Happy hedging 
- Spółki powinny też stosować rachunkowość zabezpieczeń, co pozwoliłoby uniknąć takich sytuacji jak w Lotosie, który we wrześniu 2007 ma 200M PLN zysku z tytułu wyceny zabezpieczeń a rok później 200M PLN straty z tytułu tej samej wyceny. Nieprowadzenie rachunkowości zabezpieczeń (w skrócie powiązanie ze sobą instrumentu zabezpieczającego z kredytem, przychodem ze sprzedaży etc.) powoduje, że wynik finansowy spółki lata w te i wewte nie odzwierciedlając prawdziwego obrazu sytuacji. ↩
Popularity: 57% [?]
Kilka uwag:
Nie byłoby problemu gdyby sprzedawały opcje call w tej samej wielkości nominału co kupione opcje typu put 1
Problem w tym że taka ilość opcji call była ceną banku za zakupione przez Ropczyce. Nie było możliwości sprzedania opcji call w takiej samej ilości kupionych opcji put. Trudno podejrzewać zarząd aby mając do wyboru 1:1 i 4:1 wybrał 4:1
nie wiedziała jakie zawiera transakcje;
nie zauważyła, że hedgując jedno ryzyko samo sobie wykreowała kolejne;
nie wiedziała, że wystawione opcje na kwotę przewyższającą kwotę przychodów są dla niej czystą spekulacją i trzeba je też zahedgować (chociażby zwykły delta hedging);
nie monitorowała na bieżąco swojej pozycji walutowej;
brakuje jej odpowiednio wykwalifikowanej kadry.
Wiedziała, ale nie brano pod uwagę wzrostu kursu. Proszę zwrócić uwagę na prognozy cudownych analityków. Czy ktoś przewidywał poziom kursu EURO pod koniec 2008 powyżej 4 zł????
Reszta jak w artykule. Znamienne jest jest, że asymetryczny callar jest nazywany transakcją zabezpieczającą.